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资本五千年

波澜壮阔

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作者彭星平

播讲陈玉

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股份虽然是公司最初始的融资工具

但在很长一段时间

公司股份更多是在商人间发行和流通

与后来面向大众的普通股有极大区别

历史上

债券先于普通股而被大众投资者所接受

原因在于十九世纪公司面向大众融资时

往往面临经济不确定

信息不对称等问题

股票常常被认为是一种高风险的投机工具

投资大众更愿意认购有固定回报的债券

而且要求发行人提供担保

如在铁路资产上设定抵押权等

一八四九年

纽约及伊利铁路公司发行第二期债券

抵押物不仅包括公司现有的全部财产

还包括未来财产

比如日后取得的租金收入与利润等

一八二零年代

可转换债券出现

经州议会授权

一八二六年

由特别法案设立的莫霍克和哈德逊铁路发行不超过二十五万美元的抵押债券

持有人可以在两年内按面值转成股份

一八六五年

伊利铁路公司尝试发行无担保可转债

总额一百万美元

与投资大众对风险的认知相呼应

铁路公司发起人几乎完全是用发债募集的资金来修铁路

而把股票留着给自己作为未来取得利润的来源

由于债务构成了铁路筹集资金的主流方式

这也导致铁路公司杠杆过高

对对对

在十九世纪上半叶的英国和十九世纪下半叶的美国

大量高杠杆的铁路公司因面临无序竞争而陷入破产境地

铁路公司破产重整的过程

也是债务工具创新的过程

收入债券

实物支付债券

浮动利率债券

可赎回债券

可参与债券

永久债券等相继面世

此外

为了解决传统债券融资的困境

增加吸引力

某些新债务工具如无担保债券

零息债券

复认股权的债券创设出来

十九世纪上半期

优先股开始被广泛使用

优先股是一种混合证券

兼有债券与股票的某些特征

如保证支付固定比率的股息

还可以分享剩下的红利

但通常意味着放弃投票权

在英国

推动优先股流行的动力主要来自以下几个方面

当时政府规定

铁路公司的债务不得超过其资本的三分之一

避免发行新股融资

稀释现有的股东控制权

缓解公司破产压力

对于缺乏信息的外部投资者来说

由于优先股有固定收益

因此它比普通股更容易定价

一个足以证明当时优先股的重要性的事实是

一八四九年

英国铁路公司资本结构中

股本的百分之六十六是优先股

在美国

最早的优先股实践是马里兰州一八三六年对马尔的摩等一批铁路公司的出资

对于认购的股份

马里兰州议会索要百分之六的固定收益

直到被投资公司的盈利可以支付所有股利至该水平

一八七一年

宾夕法尼亚州铁路公司设立时

利用优先股来募集资金

目的是保持原有股东对公司的控制权

在当时

普通股所附带的投票权经常引发铁路公司之间的收购大战

如范德比尔特与古尔德围绕着伊利铁路的争夺

摩根与希夫围绕着北太平洋铁路的较量的

十九世纪末二十世纪初

大众普通股才逐渐流行起来

在美国

普通股的流行与十九世纪末的第一次并购浪潮联系在一起

这些通过并购产生的巨型工业公司将大量的普通股倾泻到资本市场

培育了第一代的公众投资者

当时

人们已经可以清晰分辨公众公司股东与b所公司股东

传统合伙人之间的区别

而且越来越多的普通股持有人将自身定位为证券的持有者

目的是获得投资收益

而不是参与公司决策经营

随着股东从企业所有者向投资者身份变化

在普通股内部出现了a类股

b类股等不同类别的设计

各自带有不同的表决权或者现金流权利

以满足企业家

管理层或者特定群体的需要

其中最引人注目的是管理股的出现

它通常派发给主导巨型公司设立的发起人

银行家或者并购交易中核心企业的所有者或管理人

这些人以少量出资获得对公司股份结构中最大份额的表决权

从而形成管理层控制或银行家控制的双层股权结构

成立于一八六四年的美国道奇公司

其资本结构就包括优先股与普通股

全部优先股与百分之八十的普通股都没有选举董事的权利

而狄林里德公司拥有二十五万股有投票权的普通股

总投资额虽不足二百二十五万美元

但却能绝对控制了这家大公司

无表决权普通股的出现

在当时引发了完全不同

甚至针锋相对的评价

有人认为这会导致公众股东遭到不公平的剥削

自一九二零中期开始

美国禁止无投票权普通股上市交易

实施一股一票的监管政策

直到一九八五年

纽交所才开始不再对新公司IPO适用一股一票要求

以便利大批采用AB股结构

通常带有一比十的投票权安排的新型高科技公司上市

本节播讲完毕

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